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在11月中旬召開的外灘國際金融峰會上，正泰集團董事長南存輝表示光伏行業(yè)“也要開始新一輪的洗牌了”。這是南存輝最近一次關(guān)于新能源行業(yè)的公開表態(tài)。但對于他本人而言，一個印有“正泰”印記、估值近百億的光伏資產(chǎn)正闖進資本市場的視線之中。

過去30年里，南存輝把正泰電器帶上了國內(nèi)低壓電器龍頭的位置。并且，在前仆后繼的光伏領域，正泰集團的光伏業(yè)務（時為正泰太陽能）也悄然站上了國內(nèi)最大民營光伏企業(yè)的高度。

現(xiàn)在，這兩項正泰集團的核心產(chǎn)業(yè)即將交匯——正泰電器將發(fā)行股份購買正泰新能源開發(fā)權(quán)益并募集配套資金事項獲得證監(jiān)會核準批復。控股股東正泰集團旗下的光伏資產(chǎn)距離注入上市公司的日子越來越近。

最新修訂的交易報告書顯示，正泰電器此次對價93.71億元，收購了兩部分資產(chǎn)——正泰新能源開發(fā)85.40%的股權(quán)以及樂清祥如、樂清展圖、樂清逢源、杭州泰庫全部100%股權(quán)。后四者持有正泰新能源開發(fā)14.04%股權(quán)。合計下來，本次重組將收購正泰新能源開發(fā)99.44%的權(quán)益。

通過一年的運作，南存輝不僅使經(jīng)營10年的光伏產(chǎn)業(yè)獲得近百億規(guī)模的估值，更重要的是，在他所預見的光伏“洗牌潮”下，自己的產(chǎn)業(yè)可提前獲得資本保護，以從容應對涌動在該行業(yè)的“暗流”。

然而，吊詭的地方在于，二級市場對此反應過于冷靜。2015年11月27日，即正泰電器首次公布收購預案并復牌之日，正泰電器當日股價僅微漲1.03%。一年后，修改后的收購方案獲得證監(jiān)會通過的消息同樣未能顯著刺激公司股價，截至12月12日，正泰電器股價報收22元，下跌4.18%。

“低壓電器第一股”遇業(yè)績瓶頸

投資者可能更為關(guān)心的是，南存輝為何在這一時點將正泰新能源開發(fā)注入正泰電器中？實際上，現(xiàn)實要比光鮮的資本運作骨感得多。眼下，作為中國最大低壓電器生產(chǎn)商的正泰電器已經(jīng)進入經(jīng)營瓶頸期。因此，新資產(chǎn)的注入無疑首先會對上市公司業(yè)績起到保增長作用。

2010年，正泰電器成功上市，獲贊A股“低壓電器第一股”。上市頭三年，正泰電器迎來高速發(fā)展。這期間，公司營收規(guī)模實現(xiàn)百億突破，其2012年的營業(yè)收入為107.03億元，年均增長率為30%。與此同時，公司歸屬凈利潤也由6.39億元增長至12.62億元，年均增長率為41%。

正泰電器主營終端電器、配電電器、控制電器、建筑電器等產(chǎn)品，因而其業(yè)務板塊與國內(nèi)房地產(chǎn)市場的發(fā)展有著千絲萬縷的聯(lián)系。上市前三年，恰逢房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅猛，正泰電器由此實現(xiàn)業(yè)績快速增長。

但很快，正泰電器遭遇經(jīng)營拐點。隨著中國經(jīng)濟整體增長放緩，2013-2015年，公司營收和歸屬凈利潤增速下滑。2015年，公司營收和歸屬凈利潤更是遭遇上市以來的首次負增長。根據(jù)年報，正泰電器2015年實現(xiàn)營業(yè)收入和歸屬凈利潤分別為120.26億元、17.43億元，分別同比下滑5.80%、4.88%。

正泰電器今年的三季報顯示，前9個月，公司實現(xiàn)營業(yè)收入和歸屬凈利潤分別為91.09億元、12.83億元，分別同比增長3.80%、0.79%。盡管恢復正增長，但與過往同期最高35%的增長率相比，已不復往日之勇。

順勢注入光伏資產(chǎn)

業(yè)績增長乏力甚至出現(xiàn)倒退，控股股東正泰集團嗅到了危機。于是，管理層考慮進行一個“1＋1”的“運算”——將光伏資產(chǎn)注入到上市公司中，使之價值最大化。

正泰集團開展光伏業(yè)務的時間可追溯至2006年。彼時，光伏是中國的朝陽產(chǎn)業(yè)，低門檻的特征吸引許多“掘金者”涌入，南存輝也是其中之一。經(jīng)過十年發(fā)展，正泰集團的光伏業(yè)務從生存戰(zhàn)中脫穎而出。今年5月份公布的“2016中國光伏電站投資企業(yè)排行榜TOP20”顯示，正泰新能源開發(fā)以800MW達到并網(wǎng)裝機量位居第四位。截至今年6月底，正泰新能源開發(fā)的總資產(chǎn)達201.45億元。

正泰集團的光伏業(yè)務原先由正泰新能源開發(fā)和正泰太陽能兩家子公司肩負，且前者為后者全資設立。設立初期，正泰新能源開發(fā)與正泰太陽能分工明確。正泰新能源業(yè)務以國內(nèi)市場為主，涵蓋EPC、電站運營。正泰太陽能負責組件生產(chǎn)，并且專注海外項目。

2015年，經(jīng)過一系列的內(nèi)部整合，正泰太陽能成為正泰新能源開發(fā)的子公司，兩部分業(yè)務合二為一，集中至正泰新能源開發(fā)。截至2016年9月，正泰新能源開發(fā)及其下屬控股子公司已建成并網(wǎng)電站約1.48GW，其太陽能電池片、光伏組件的產(chǎn)能分別為700MW、1.7GW。值得一提的是，正泰太陽能曾于2014年收購德國著名光伏企業(yè)Conergy旗下法蘭克福（奧德）組件業(yè)務，因而在德國也擁有300MW的光伏組件產(chǎn)能。

對于上述資產(chǎn)，南存輝最初想將其境外上市。境外上市是實現(xiàn)資產(chǎn)證券化的快速通道，但是，光伏中概股股價表現(xiàn)并不盡如人意，包括英利綠色能源（TGE）、中電光伏（CSUN）、昱輝陽光（SOL）等中概股都收到過退市警告，晶澳太陽能（JASO）、天合光能（TSL）干脆先后宣布擬私有化退市。因此，權(quán)衡之下，將光伏資產(chǎn)注入現(xiàn)有的上市公司平臺，則成為優(yōu)選。

光伏資產(chǎn)的通病

新能源行業(yè)資深分析人士對界面新聞表示，將光伏資產(chǎn)注入上市公司是眼下正泰電器的最大看點。在這位分析人士看來，正泰的光伏業(yè)務近些年發(fā)展搶眼，并網(wǎng)電站規(guī)模很早便突破GW，此為公司未來轉(zhuǎn)型重要方向。

與現(xiàn)有的同行業(yè)上市公司相比，正泰新能源開發(fā)的競爭力不算遜色。在組件方面，正泰新能源開發(fā)的組價產(chǎn)能與海潤光伏并駕齊驅(qū)；在并網(wǎng)裝機量上，正泰新能源開發(fā)則僅次于太陽能（000591.SZ），截至今年上半年，后者并網(wǎng)裝機量為2.5GW。此外，在業(yè)績方面，今年上半年，正泰新能源開發(fā)的合并營業(yè)收入為39.05億元，營收規(guī)模可躋身A股光伏類上市公司中的第四位，次于協(xié)鑫集成、隆基股份、中利科技。其同期歸屬凈利潤為3.50億元，可位于A股光伏類上市公司中的第五位。

不過，正泰新能源的盈利能力仍有待進一步考驗。今年以來，公司的盈利開始釋放，但是隨著“6·30搶裝潮”過后下游需求下降，上游組價等產(chǎn)品的價格受到嚴重影響，組件類上市公司第三、四季度的盈利正面臨承壓。以A股三大組件企業(yè)協(xié)鑫集成、中利科技和海潤光伏為例，第三季度，上述公司分別實現(xiàn)歸屬凈利潤0.16億元、-0.92億元、0.02億元，分別環(huán)比下滑82.42%、48.39%、93.33%。

同時，上述分析人士還認為，未來三四年里，整個光伏行業(yè)將向平價上網(wǎng)發(fā)展。“在這個過程中，價格戰(zhàn)、上網(wǎng)電價下調(diào)的趨勢非常確定。”當前，光伏電站投資收益的很大一部分依賴于政府補貼。一旦未來進入平價上網(wǎng)時代，政府補貼消失，光伏電站的盈利空間將會被壓縮。

不過，正泰新能源開發(fā)承諾的業(yè)績似乎尚未充分考慮上述因素的影響。根據(jù)方案，正泰新能源開發(fā)2016年-2018年承諾的扣非凈利潤分別不低于7.01億元、8.05億元、9.00億元。以今年的業(yè)績承諾為例，在上半年完成3.5億元的歸屬凈利潤后，下半年，正泰新能源開發(fā)至少還需保持同樣的盈利能力。只是，面對組件價格在三季度整體下行的現(xiàn)狀，正泰新能源開發(fā)能否如期實現(xiàn)業(yè)績承諾還是一個未知數(shù)。

更值得投資者注意的是，由于光伏行業(yè)具有資金密集型特征，這易致使正泰新能源開發(fā)成為高負債資產(chǎn)。截至2016年6月30日，正泰新能源開發(fā)合并資產(chǎn)負債率為74.39%。同期，正泰電器的資產(chǎn)負債率為42.26%。若收購完成，正泰電器的資產(chǎn)負債率將提升近20%，至61.30%。